【内容摘要】根据对相关案例的实证观察，结合教义学的规范分析发现，国内投资者适当性义务制度的责任主体范围存在泛化的趋向，且理论界与实务界对于责任性质的认定尚未形成统一，而免责事由亦付阙如。为较好地平衡投资者与金融机构的利益，对责任主体的扩张应有限度，且应当明确违反投资者适当性义务的赔偿责任性质为侵权责任，并在立法层面作出相应修改。此外，还应当完善免责事由的规定，更好地发挥监管部门的作用。

【关键词】连带责任  侵权责任  投资者保护

□高俊鹏  吴尚蒙

投资者适当性义务指金融机构“在向投资者销售证券、提供服务时，应当履行确保特定客户的财务状况、投资目标、知识经验以及风险承受能力等特征与向投资者提供的证券或服务相互匹配的义务，避免证券或服务的风险等级与投资者风险承受能力错配而损害投资者利益”。构建与完善投资者适当性义务制度对加强投资者保护、优化投资环境具有重要意义。然而，结合立法背景与资本市场具体实践，考诸我国现行投资者适当性义务制度，似仍存不足之处。

一、现行投资者适当性义务制度面临的现实问题

在中国人民银行等四部门联合发布的《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》）文件中特别强调要“打破刚性兑付”，贯彻“卖者尽责、买者自负”的政策导向，警示普通投资者应当理性投资、自担风险，从而为金融机构松绑减负，促进金融市场的健康发展。在该政策的指引下，司法审判实践也在一定程度上改变了过去倾斜保护投资者的立场。然而，近年来证券市场虚假陈述事件频发，中国证券监督管理委员会（以下简称证监会）与最高人民法院均强调要从严打击证券违法犯罪行为，在“五洋债案”“康美药业案”等相关案件中均判决金融中介机构承担连带赔偿责任，引起理论界与实务界较大争议，两种法政策导向在一定程度上存在抵牾，使得司法机关对于适当性义务责任机制的理解与适用也不可避免地出现偏差，引起了证券法学界的质疑。譬如，立法机关对于违反适当性义务的责任性质以及免责事由的规定并不明确，因而给予法院较大的裁量空间，这在从严监管、保护投资者又逐渐成为司法机关与监管部门的政策重心的背景下，金融中介机构将极易再度沦为“深口袋”，“卖者尽责”被异化为“卖者全责”。因此，现行适当性义务制度内容亟待检视。

二、对国内投资者适当性义务制度的检视

根据对相关案例的实证观察，结合教义学的规范分析，可以发现，在适当性义务制度的责任主体方面，对于司法政策文件将原本针对金融中介机构的投资者适当性义务责任主体扩展至金融产品发行人，但在实际案件的审理中，法官对是否让发行人承担适当性义务仍然采取较为审慎的态度。责任主体扩展至发行人体现出《中华人民共和国消费者权益保护法》（以下简称《消费者权益保护法》）的立法思路，即要求生产者和销售者承担连带赔偿责任以切实保护消费者权益，然而能否将保护消费者的思路类推至保护金融投资者却不无疑问：金融市场伴生着较高的交易风险，其对参与者本身即提出了一定的门槛要求，这与保护处于劣势的消费者的底层逻辑并不尽同。

而在责任性质方面，对于违反适当性义务制度的责任属性，过往法院在判决民事赔偿责任时，既有适用合同法的规则，也有适用侵权责任法的规则，对责任的法律性质争议颇大、标准不一，理论界亦各执一词，未有定论。认定为侵权责任抑或合同责任具有区分实益，二者的构成要件与法律效果并不相同，且在举证责任、赔偿范围等方面上亦有区别，若不能形成统一意见，将可能直接损害金融机构利益，甚至影响整个中介行业的发展，不可不慎。

在免责事由的构建方面，我国尚未在立法层面对责任主体金融机构的免责事由作出具体规定，虽然在法院的会议纪要中确立了投资者没有尽到信息提供义务以及知悉风险仍自主决定购买两种免责类型，但其并非我国的正式法律渊源，考虑到国内成文法的层面上对于免责事由的规定仍呈现缺失状，为达致投资者与金融机构之间的利益平衡，仍有必要为投资者适当性义务制度配置与完善免责规则。

三、我国投资者适当性义务制度的完善建议

首先，就责任主体范围而言，为完善投资者适当性义务制度，对于责任主体的配置思路应当是既强化其责任，同时也须防止责任泛化。考虑到适当性义务制度本质的功能目的仍在于抑制卖方的机会主义行为以保护投资者，故而适当性义务虽然发轫于对金融中介不当交易行为的规制，但在制度层面上对其责任主体范围仍然存在扩张适用的解释空间。适当性义务的责任主体范围并非不能包括金融产品发行人，而是应当在把握适当性义务制度功能这一基础逻辑下，对责任主体进行目的性扩张，仅在金融产品发行人因直接参与销售、进行不当推介或与销售者形成明确的委托代理关系，而对销售行为负有监督义务时，才能成为适格责任主体。

其次，就责任性质而言，将违反适当性义务的责任认定为一种侵权责任，在法理层面上的逻辑更通畅，且从法律政策目的角度考量也更有利于保护投资者，司法审判机关应及时改变以合同责任为主认定适当性义务违反责任性质的立场，既然《证券法》第88条已经明确规定投资者适当性义务，那么法院正确的法律适用路径应当是依据《证券法》第88条认定金融机构因违反其对投资者应负的法定义务而承担侵权责任。同时，在立法层面上，不妨在《证券法》中进一步明确违反适当性义务的民事责任性质为侵权责任，如将第88条第3款中的“应当承担相应的赔偿责任”修改为“应当承担因侵权行为所产生的赔偿责任”，以定分止争。

最后，对免责事由的构建，未来对《证券法》进行修订时，应将投资者在一定限度内自愿错配风险作为金融机构的免责事由，且这一限度可依《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》进行细化；借鉴欧盟规定，要求在投资者自愿错配风险、自主选择购买相关金融产品时，金融机构应警示风险，并保存相关证据，若投资者坚持选择，则金融机构与其交易后便不再承担相应民事赔偿责任。在统一监管背景下，监管部门所制定的监管细则与行业标准及对于金融机构监督职责的切实履行，也将能为立法机关与司法机关对于投资者适当性义务责任认定与责任免除的体系化建构提供重要助力，故而应重视发挥监管部门的作用。

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